信息安全行業(yè)23H1回顧及展望：利潤彈性初顯 行業(yè)向好可期

本期投資提示：

23H1 回顧：收入改善啟動，利潤彈性初顯。我們在《安全長坡厚雪，需求與供給共振一信息安全行業(yè)2023 年投資策略》提出觀點“2023 年看好板塊的核心邏輯：收入逐步加速，成本控制，利潤彈性體現(xiàn)”，正在逐步兌現(xiàn)。選取22 家網(wǎng)絡(luò)安全公司作為統(tǒng)計口徑。23H1：

外部大環(huán)境不利因素有所緩解，收入端優(yōu)化，同比+9%；費用端增速處于較低水平，毛利率反彈至60%；利潤端修復(fù)，同比+9%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額增加，同比+11%，釋放經(jīng)營質(zhì)量提升信號。23Q2：收入端，同比+6%，延續(xù)Q1 正增長；費用端，控制得當(dāng)，銷售、管理、研發(fā)費用僅同比+9%、+4%、+1%；歸母凈利潤同比+25%，Q1 的同比負(fù)向變化趨勢開始扭轉(zhuǎn)。

23H2 展望：需求端仍在修復(fù)，蓄力后續(xù)表現(xiàn)。23H1：體量較小的安全公司在收入端和費用端改善名列前茅，在各自細(xì)分領(lǐng)域率先表現(xiàn)彈性。收入規(guī)模前三公司均實現(xiàn)收入正增長，其中，啟明星辰是“增收降本”典型，收入同比正增長且費用同比負(fù)增長。23Q2：

收入規(guī)模前三公司均實現(xiàn)毛利率同比上修。我們認(rèn)為，行業(yè)需求端仍在修復(fù)，隨著下半年經(jīng)濟持續(xù)回暖，成本控制基本到位，安全廠商有望形成或擴大“收入-費用”正向剪刀差。

AI 安全為核心變量，行業(yè)向好可期：1）監(jiān)管：2013 年至今不缺安全相關(guān)政策，2022 年圍繞數(shù)據(jù)安全政策密集落地，今年的不同之處是AI 安全。2）技術(shù)：大模型將成為企業(yè)IT的重要組件，“云大物移”之后的焦點前沿， Security Copilot 代表大模型在安全行業(yè)的階段性進展，也預(yù)示大模型將成為未來攻防焦點。AI 安全將帶動行業(yè)全新擴容，加速行業(yè)合規(guī)與自發(fā)需求共同驅(qū)動。3）信創(chuàng)：黨政、企事業(yè)用戶對于信息安全信創(chuàng)有剛性需求，下一階段正在轉(zhuǎn)向各大關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，有望產(chǎn)生大于黨政的行業(yè)增量空間。

重點安全廠商23H1 業(yè)績總結(jié)。1）啟明星辰：精細(xì)管理成果顯著，移動協(xié)同漸入佳境；2）深信服：堅定長期的初步收獲，“剪刀差”迎正負(fù)切換；3）安恒信息：新興安全接力成長，期待盈利加速恢復(fù)；4）綠盟科技：短期經(jīng)營承壓，未來反轉(zhuǎn)可期；5）奇安信：核心產(chǎn)品收入強勢增長，經(jīng)營效率顯著提升。

選股：國資背景+新興安全的重要廠商。1）國有資本、產(chǎn)業(yè)資本入局，產(chǎn)業(yè)融合趨勢顯現(xiàn)，如19 年中電科入股綠盟科技，中國電子入股奇安信；22 年中國移動控股啟明星辰等。2）新興安全，AI 賦能或引發(fā)格局漸進變化，廠商有望通過AI 更好展現(xiàn)自身獨特稟賦，進一步擴大市場份額。3）明確投資各廠商的收益來源及兌現(xiàn)程度。信息安全廠商的增長公式，收入=產(chǎn)品*市占率*客單價。我們根據(jù)產(chǎn)品、客戶、行業(yè)收入增長三要素將網(wǎng)安公司發(fā)展路徑劃分為5 個階段。網(wǎng)安公司戰(zhàn)略、發(fā)展模式、聚焦問題不同，使得業(yè)績表現(xiàn)有一定差異。通過確定公司的跟蹤指標(biāo)，衡量收益來源的兌現(xiàn)程度。重點關(guān)注：啟明星辰(中移動協(xié)同，安全α潛力)、深信服（AI First 引領(lǐng)，云業(yè)務(wù)共振）、安恒信息(新安全黑馬，數(shù)據(jù)安全接力態(tài)勢感知)、綠盟科技（產(chǎn)品力名列前茅，安全積累深厚）、奇安信（數(shù)據(jù)安全優(yōu)勢地位，經(jīng)營效率持續(xù)提升）等。

風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、核心人員流失和高端人才匹配難、技術(shù)商業(yè)化落地不及預(yù)期等

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轉(zhuǎn)自上海申銀萬國證券研究所有限公司 研究員：施鑫展/劉洋