原奶上漲周期延續(xù)，明年奶價預(yù)計維持高位
今年原奶上漲周期延續(xù)，三季度加速上漲，季末同比增速超過7%。近來的奶價上漲是13-15 年那輪乳業(yè)大周期后新的一輪明顯上漲，具體原因如下：
1. 成乳牛存欄持續(xù)下降。我們認(rèn)為主要由13 年奶價大幅上漲后供給過剩導(dǎo)致。
2. 環(huán)保政策嚴(yán)格，大量牧場停辦或需搬遷。
3. 中美爭端造成苜蓿草等牧業(yè)飼料原料的關(guān)稅提高，間接推動生鮮乳價格上漲。
我們認(rèn)為明年奶價應(yīng)維持高位、溫和上漲，漲幅低于今年，預(yù)計為4-5%左右，原因如下：
1. 根據(jù)《中國奶業(yè)質(zhì)量報告2019》，我們推測如今行業(yè)存欄已經(jīng)有企穩(wěn)回升的的趨勢，同時明年新建牧場相繼投產(chǎn)。同時我們也觀察到部分地區(qū)的養(yǎng)殖利潤在回升，會吸引牧場擴群和新建牧場。
2. 13-14 年奶價上漲，供給端有口蹄疫的問題，對應(yīng)本輪奶價上漲供給端的限制是環(huán)保因素，環(huán)保因素正在邊際緩解。
3. 13-14 年奶價高峰還有海外共振的因素，新西蘭大旱導(dǎo)致國際大包粉價格上漲，替代品價格上升，推動國內(nèi)生鮮乳價格上漲。因而這輪生乳價格難以沖擊上輪高點
4. 苜蓿草等飼料關(guān)稅已經(jīng)暫時恢復(fù)正常。
龍頭乳企平滑波動，加速行業(yè)集中度提升
龍頭乳企在原奶價格上漲階段優(yōu)勢凸顯，有能力維持毛利率穩(wěn)定，并擴大份額。龍頭乳企能夠通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、減少銷售費用投放以及潛在的提價來消化毛利率的壓力。2013 年奶價上升時期，伊利在許多產(chǎn)品線采取了漲價的措施，保證了2013 年公司毛銷差的相對穩(wěn)定，而在14 年奶價回落后，公司并未同幅度調(diào)整價格，毛銷差大增。綜合我們對明年奶價的判斷，我們認(rèn)為伊利股份毛利率在明年有能力維持相對穩(wěn)定，甚至有一定上升可能。
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