紡織服裝珠寶：繼續(xù)看好一口價黃金增長；關(guān)注大眾珠寶首飾計重產(chǎn)品2Q25開始的恢復(fù)性增長機會

投資建議

我們建議大家關(guān)注珠寶首飾行業(yè)的投資機會：一方面高工藝、高毛利率的一口價黃金在金價上漲背景下受益；另一方面自2Q25 起計重黃金首飾銷售進入低基數(shù)區(qū)間，有望迎來恢復(fù)性增長。

理由

2025 年以來金價快速上漲，金飾消費扭轉(zhuǎn)下跌趨勢。2025 年以來金價延續(xù)快速上漲趨勢，截至4 月25 日，上海金交所黃金現(xiàn)貨Au9999 收盤價較年初上漲27.8%（2024 年全年上漲28.2%）。消費端，2025 年1-2 月、3月限額以上單位金銀珠寶類商品零售額分別同比增長5.4%、10.6%，表現(xiàn)好于社零大盤增長，自2024 年4-12 月持續(xù)同比下滑后實現(xiàn)同比轉(zhuǎn)正。我們認為體現(xiàn)出金價上漲背景下，消費者對高金價接受度逐步提升。

看好一口價黃金品類在金價上漲預(yù)期下的銷售增長表現(xiàn)。黃金首飾品牌愈發(fā)注重新產(chǎn)品、新工藝、新設(shè)計概念的創(chuàng)新，我們觀察到承載了中國傳統(tǒng)文化和美學(xué)價值的古法黃金是當(dāng)前黃金首飾中增長最快的品類之一，古法黃金的設(shè)計精美、工藝復(fù)雜度高，借助中國古典元素和設(shè)計風(fēng)格呈現(xiàn)出產(chǎn)品高級感。此外，眾多珠寶品牌也在加大與熱門IP的聯(lián)名合作，來獲取更多年輕消費者客群。古法黃金及IP聯(lián)名類產(chǎn)品多為一口價定價，調(diào)價頻率較低，在金價上漲背景下銷售更為受益，例如全部為一口價定價的老鋪黃金2024 年收入增長高達168%，周大福、六福集團內(nèi)地市場的一口價黃金占比在FY25 達到19%、約中雙位數(shù)，均實現(xiàn)了同比大幅提升。

關(guān)注2Q25 起計重類黃金首飾的增長和估值修復(fù)機會。傳統(tǒng)珠寶品牌的計重類產(chǎn)品的銷售自2024 年3 月底金價快速上漲開始受到明顯的抑制，但部分品牌自4Q24 起的數(shù)據(jù)顯示銷售跌幅已出現(xiàn)環(huán)比收窄勢頭，并在1Q25延續(xù)跌幅收窄趨勢。自2Q25 起計重黃金珠寶產(chǎn)品普遍進入低基數(shù)銷售區(qū)間，近期部分上市公司如六福集團數(shù)據(jù)反饋4 月銷售已經(jīng)出現(xiàn)明顯的正增長，我們認為低基數(shù)有助于品牌實現(xiàn)恢復(fù)性的正增長，此外大眾珠寶品牌也紛紛加大對高毛利率的一口價商品的開發(fā)和銷售來提升盈利能力。部分大眾珠寶品牌前期跌幅較大，但仍保持較高比例派息，股息率較高，我們認為伴隨銷售跌幅收窄和轉(zhuǎn)正，這些公司有望迎來估值修復(fù)機會。

盈利預(yù)測與估值

推薦兼具高級感和中國美學(xué)設(shè)計、高成長、高盈利的老鋪黃金，以及經(jīng)營逐步改善的周大福、六福集團、周大生、老鳳祥，建議關(guān)注潮宏基。維持我們所覆蓋公司的投資評級、盈利預(yù)測和目標(biāo)價不變。

風(fēng)險

金價大幅波動，行業(yè)競爭加劇，終端零售環(huán)境不及預(yù)期。

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轉(zhuǎn)自中國國際金融股份有限公司 研究員：宋文慧/楊潤渤/莊銘楷