劉元春：未來全球有可能出現(xiàn)金融大地震，中國要出臺刺激政策，力度要非常大[圖]

    3月27日，中國人民大學(xué)副校長劉元春出席“疫情沖擊下的全球經(jīng)濟與市場展望”網(wǎng)絡(luò)論壇時表示，如果今年增長速度要達到全年6%，未來三個季度平均增長速度要超過9%，意味著后續(xù)我們必須出臺超級刺激政策。

    針對近來很多人對中國出臺政策力度太小的質(zhì)疑，劉元春指出，中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，疫情的管控和經(jīng)濟停擺的狀況與西方不一樣，所以政策解決模式也不一樣。

    “它的力度實際上是非常之大的。”劉元春認為，中國主打的刺激政策還沒有完全推出，現(xiàn)在只是到了一個復(fù)工復(fù)產(chǎn)的階段，還沒有到全面進行保增長和最后保目標的階段。

    劉元春建議，后期的刺激政策要加強頂層設(shè)計。“現(xiàn)在有點零碎，給經(jīng)濟主體和社會主體的調(diào)整刺激力度不夠，我們花了很多錢，使了很多勁，但是這個使勁的方式是不是能夠形成有效的合力是需要關(guān)注的。

    3月27日，中國人民大學(xué)副校長劉元春出席“疫情沖擊下的全球經(jīng)濟與市場展望”網(wǎng)絡(luò)論壇時表示，如果今年增長速度要達到全年6%，未來三個季度平均增長速度要超過9%，意味著后續(xù)我們必須出臺超級刺激政策。

    針對近來很多人對中國出臺政策力度太小的質(zhì)疑，劉元春指出，中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，疫情的管控和經(jīng)濟停擺的狀況與西方不一樣，所以政策解決模式也不一樣。

    “它的力度實際上是非常之大的。”劉元春認為，中國主打的刺激政策還沒有完全推出，現(xiàn)在只是到了一個復(fù)工復(fù)產(chǎn)的階段，還沒有到全面進行保增長和最后保目標的階段。

    劉元春建議，后期的刺激政策要加強頂層設(shè)計。“現(xiàn)在有點零碎，給經(jīng)濟主體和社會主體的調(diào)整刺激力度不夠，我們花了很多錢，使了很多勁，但是這個使勁的方式是不是能夠形成有效的合力是需要關(guān)注的。

    以下為演講精編：

    目前宏觀經(jīng)濟變化很重要的一個共識是疫情對中國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟的沖擊，超乎大家的預(yù)期，對整個經(jīng)濟帶來了系統(tǒng)性的變化，這個危機可能有別于傳統(tǒng)的經(jīng)濟危機和金融危機，特別是對于中國經(jīng)濟2-3月份來看，我們所看到的這個情形，它是一個停擺效應(yīng)，不是簡單的用供給、需求沖擊能夠概括的。這個休克式停擺直接導(dǎo)致我們各類宏觀參數(shù)都創(chuàng)了歷史新低，但是這種歷史新低在本質(zhì)上與我們在經(jīng)濟循環(huán)正常運行，出現(xiàn)一些擾動所創(chuàng)造的新低是不一樣的。

    和上兩次經(jīng)濟危機期間中國宏觀的參數(shù)比較，今年1、2月份的變化，固定資產(chǎn)投資從過去的沖擊都是兩位數(shù)增長，但是今年是-24.5%，社零即使在98年也是正增長6%，現(xiàn)在是-20.5%，出口和供給面工業(yè)增加值，服務(wù)業(yè)增加值，發(fā)電量以及財政收入的參數(shù)，都創(chuàng)了歷史新低，這個新低說明了什么？說明了這種超級疫情沖擊對于中國經(jīng)濟的停擺休克效應(yīng)是用經(jīng)濟危機、金融危機沖擊不可比擬的，不能用那種方法處理它。

    我們用增加值法估算一、二月份的增長速度，工業(yè)增加值同比下降13.5%，服務(wù)業(yè)同比下降13%，整個的工業(yè)體系，建筑業(yè)下降了15%，唯一沒有受到?jīng)_擊的是第一產(chǎn)業(yè)，或者沖擊比較少。假設(shè)1月份增長正常的話，2月份單月GDP下降幅度在35%-40%的區(qū)間，1-2月份GDP增速同比下降12%左右。

    一季度樂觀假設(shè)GDP增速為零，但是這個假設(shè)目前根據(jù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的程度來估算是非常樂觀的。如果假設(shè)3月末復(fù)工復(fù)產(chǎn)率達到100%，我們的產(chǎn)能達到很好的狀態(tài)，全業(yè)的同比增速下降-6%，一季度增長速度為-9.3%。

    如果從支出法測算，我們會看到，1-2月份GDP增速下滑區(qū)間15%-20%，假設(shè)1月份運行正常，2月份收縮幅度在40%-50%，一季度我們認為樂觀狀態(tài)來看是-8.3%。

    整個疫情對于中國經(jīng)濟GDP增速的沖擊是超乎我們大家預(yù)測，目前看，以往大部分人都預(yù)測一季度的增長速度還在3%左右，甚至有些還很樂觀，到5%，只有少數(shù)幾個認為是負增長，且負增長不太多，但是目前我們倒算出來發(fā)現(xiàn)負增長還比較多。

    產(chǎn)生這個的原因是什么？我們對于目前的疫情，對病毒的認識，對管控模式的認識還是不充分的。

    因此大家會看到各個團隊重新對中國的GDP增長速度進行了調(diào)整，比如標普測算的一季度GDP增速是-10%，中金是-9.3%，彭博-11%，牛津是-5%，我們團隊認為如果用收入法進行測算，中國一季度GDP增速大概在-5%到-8%的區(qū)間，比國外的測算略高一點。

    從這些數(shù)據(jù)得到的啟示是什么？第一，所有的人都沒有對新冠肺炎有準確的認識，特別是在全面管控模式下對中國經(jīng)濟沖擊程度的認識。

    第二，用一般的供給需求方法來認識這一次疫情可能是有局限性，因為我們發(fā)現(xiàn)供給停擺，需求消失以及這種恐慌和信心的崩潰對經(jīng)濟的影響跟以往完全不一樣。

    第三， 1-2月份經(jīng)濟停擺首先是供給消失，然后需求同步消失，大家經(jīng)常會認為的是供給沖擊會大于需求沖擊，但是從目前的一些參數(shù)發(fā)現(xiàn)，供給側(cè)的收縮幅度好像比需求側(cè)的收縮幅度更大；從核心CPI變化來看，有效需求不足的問題在疫情沖擊下在加劇。

    這里面的潛臺詞會提出來，我們在復(fù)工復(fù)產(chǎn)的過程中不僅僅是一個單純的供給修復(fù)的問題，同時還必須要有一個需求拉動，需求修復(fù)的問題。

    第四，如果今年要完成第一個百年兩個翻番的目標，我們經(jīng)濟增長的速度要不低于5.5%。根據(jù)測算，如果要實現(xiàn)全年達到6%，意味著未來三個季度的平均增長速度要達到9%以上，個別季度超過10%；實現(xiàn)GDP增長達到5.5%，意味著未來三個季度的平均增長速度達到8.1%。

    這樣的一個描繪，它會出現(xiàn)一個強勁的不對稱的V型反彈，要實現(xiàn)這種V型反彈是不是意味著后續(xù)我們必須出臺超級刺激政策。

    這兩天很多人在議論，中國目前所出臺政策的刺激力度較美國和很多西方國家的要小，但是如果從保目標、保穩(wěn)定的角度來看，也許這樣的結(jié)論是不正確的，因此，我們一定要關(guān)注兩會在這個目標上面所提出的調(diào)整，是不是從速度管理向以保就業(yè)為主體的底線管理進行轉(zhuǎn)變，這是我們下一步定位刺激政策很重要的判斷依據(jù)。

    第二，疫情對于世界經(jīng)濟的沖擊不僅超預(yù)期，同時也具有超級的不確定性。

    首先，疫情在世界范圍內(nèi)超預(yù)期的蔓延，增長速度非常之快，同時下一步如何蔓延具有強烈的不確定性，各個國家目前怎么管控也具有一些不確定性，所以目前可以確定的是，第一，世界的疫情在加速增長。第二，西方各個國家開始從傳統(tǒng)的佛系管理方式向中國模式靠攏，人員隔離封城開始普及化，截止到3月26號已經(jīng)有60個國家進入緊急狀態(tài)，已經(jīng)有主要經(jīng)濟體涉及全球GDP總量80%的國家進行人員流動的限制。如果各個國家都像中國模式靠攏的話，很多國家的經(jīng)濟都會出現(xiàn)像我們國家在1月23號到3月初這個時段的停擺狀況。

    第二，由于各國停擺，同時國際之間的人員交流和相應(yīng)的物資流動的停擺，直接會導(dǎo)致全球總需求的急劇收縮，全球產(chǎn)業(yè)鏈的崩潰，這里面也會導(dǎo)致全球金融市場不僅僅會崩潰，甚至?xí)霈F(xiàn)全面停止的狀況，當(dāng)然我們會看到西方社會一直在反感和抵觸向中國模式進行靠攏，但是疫情的加速變化使政治家不得不屈服于民意的變化。這里面有趨勢性的變化，但是也有很多的不確定性。

    第三，現(xiàn)在各國金融市場出現(xiàn)了急劇的反應(yīng)。一是在3月6號到3月20號全球股市暴跌了接近30%，蒸發(fā)了6萬億美金的規(guī)模。另外我們看到恐慌在快速蔓延，各種恐慌指數(shù)都創(chuàng)歷史的新高。

    更重要的，對金融的短期沖擊力度已經(jīng)超過了1987年黑色的星期一，2000年美國納斯達克泡沫的破滅，2008年美國次貸金融危機對金融市場的沖擊力度，同時又導(dǎo)致世界各國國債市場收益率全面的下挫，以及出現(xiàn)美元流動性的枯竭，進一步導(dǎo)致大家甩賣國債，導(dǎo)致美國國債收益率近十天實現(xiàn)全面上揚。

    這種流動性的枯竭導(dǎo)致美元指數(shù)急劇上揚，如果根據(jù)上揚的幅度以及各類金融市場反應(yīng)的情況，全球流動性枯竭這個問題，是過去一段時間面臨的最為棘手的一件事。

    很多人認為這種波動是一種內(nèi)生性的調(diào)整，由于美國市場和各國金融市場本身有泡沫問題帶來的，也有認為是外生沖擊，但是我們認為第一個很重要的，真正的專業(yè)人士已經(jīng)看到這次疫情對于整個世界未來的超級景象，這個景象是大家難以想象的景象，特別是當(dāng)我們的產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈、資金鏈都出現(xiàn)休克停擺狀況，。

    第二個，3月6號的石油戰(zhàn)的爆發(fā)，也跟我們的需求收縮、預(yù)期下滑再疊加地緣政治沖突引發(fā)的。

    還有一個大家熱議的整個世界金融市場的脆弱性，美國金融市場的脆弱性，大家要認識到，從金融市場本身經(jīng)過2008年以來各方面的調(diào)整，很多參數(shù)處于非常健康的狀況，即使面臨這種超級沖擊，出現(xiàn)的這種超級流動性的枯竭和各種參數(shù)的變化，但是我們還沒有發(fā)生像以往這種金融危機典型的案例，也就是我們經(jīng)?？吹降南到y(tǒng)性重要機構(gòu)的倒閉，出現(xiàn)某些高債務(wù)高杠桿國家的主權(quán)貨幣的急劇貶值，出現(xiàn)銀行危機，出現(xiàn)貨幣危機支付危機等等。

    上一輪的調(diào)整，對于抵御金融市場的沖擊奠定了很好的基礎(chǔ)，但是這里面肯定會處于一種臨界的狀態(tài)，目前這種變化與我們2008年以來整個世界經(jīng)濟面臨的八大傳統(tǒng)問題一直沒解決密切相關(guān)聯(lián)，人口老齡化的問題、收入分配的兩極化問題、科技對經(jīng)濟支撐力弱的問題、飽腹主義民粹主義的問題，高債務(wù)這種驅(qū)動模式的問題以及地緣政治全面爆發(fā)的問題。

    在這次疫情里，沒解決的問題會全面疊加，因此是不是在美國調(diào)節(jié)金融的模式進行量寬，無限度的量寬+零利率+兩萬億的刺激政策就可以把全球金融市場平息，我們發(fā)現(xiàn)答案是否定的。

    原因是什么？第一，帶來這次大波動大沖擊的根源，疫情的傳遞以及對整個世界經(jīng)濟體系休克式的沖擊沒有結(jié)束，并且它的高潮還沒有到來。第二，全球面臨的很多的中長期問題，結(jié)構(gòu)性問題沒有解決，并且很有可能在此次沖擊中間，反而會強化，比如民粹主義，保護主義進一步抬頭，全球債務(wù)率可能從目前的350%持續(xù)飆升到接近400%的狀況。

    這些問題我們會看到，未來金融的波動還會持續(xù)，當(dāng)然同時也不排除出現(xiàn)金融大地震的可能性。這里面取決于，一是美國治理模式會不會在未來一兩周之后重返傳統(tǒng)管控模式，且沒有進一步的收縮；二是疫情的全球蔓延會不會由于未來氣侯和疫苗的變化，而出現(xiàn)一些新的變化；三是疫情的蔓延，會不會在一些衛(wèi)生設(shè)施很差，人口密度更大的一些國家?guī)砀鼑乐氐膯栴}；同時我們的石油戰(zhàn)等問題能不能解決，這是我們未來判斷的一些很重要的依據(jù)。

    我們認為，不管金融危機，特別是傳統(tǒng)標準性的金融危機爆不爆發(fā)，世界經(jīng)濟已經(jīng)陷入衰退，并且會出現(xiàn)深度衰退。原因不僅僅在一些先行參數(shù)出現(xiàn)很多變化，更重要的一個，大家從目前的一些參數(shù)推斷，會出現(xiàn)很極端的狀況，比如說美國、歐洲服務(wù)業(yè)行業(yè)的收縮，以及各個國家對于增長目標的調(diào)整，比如IMF，世界銀行對世界經(jīng)濟充滿希望，但是后面大家會發(fā)現(xiàn)這個疫情本質(zhì)上是一個世界問題，因此將全球經(jīng)濟增速不僅下調(diào)到低于衰退的2.5%以下，更重要的是普遍認為它會負增長。

    在負增長過程中間，我們會看到一些極度悲觀的人物，比如橋水基金的創(chuàng)始人達里奧認為可能要損失12萬億美元，今年全球經(jīng)濟的增長可能會達到接近2%的水平。更悲觀的，美國的布拉德認為的美國第二季度GDP將下降50%，比29年的GDP下降還要大，我們?nèi)绻阎袊囊恍﹨?shù)導(dǎo)入到美國來看，這種現(xiàn)象不難發(fā)生，因為美國76%是服務(wù)業(yè)，服務(wù)業(yè)如果接近60%的進行停止，直接會導(dǎo)致美國GDP下降的幅度達到50%，這是大家要認識到的，一些悲觀的狀況是有它的測算依據(jù)的。

    另外一方面，我們也會看到，很多專家認為我們對于目前沖擊的認識是不對的，因為這種自然災(zāi)害和疫情的沖擊對于這種生產(chǎn)能力沒有本質(zhì)性的沖擊，因此它不會像內(nèi)伸性的大危機大簫條持續(xù)時間那么長。

    我們目前提醒大家，一定要用新的框架來分析疫情對于宏觀經(jīng)濟的沖擊。當(dāng)然基于這種判斷，各個國家采取了非常積極的應(yīng)對舉措，特別是美國政府零利率+無限度的量寬+兩萬億的刺激計劃，很直接的平行目前金融的大動蕩，同時對沖未來疫情所帶來的GDP的下滑。

    G20昨天晚上剛通過公告，給出一個不少于5萬億美金的提振計劃，很多人認為這個5萬億很多，但是大家一定認識到G20提出的5萬億實際上是很小的，因為美國政府已經(jīng)出臺了2萬億，歐洲央行馬上也要推出一個接近上萬億的規(guī)模，另外像中國和其他的一些新興國家，實際上所推行的刺激計劃的規(guī)模也是在上萬億的規(guī)模，把這些加總起來，目前已經(jīng)超過了5萬億的水平。

    只是目前對于全球的刺激力度沒有一個全面的規(guī)則，特別是中國，目前對于很多方案的規(guī)則還很零碎，但是的認識還是很不足的。

    因此，即使在目前的救助政策出臺以來，全球經(jīng)濟在二季度出現(xiàn)一個深度下滑，是一個必然的事情。我們對于中國經(jīng)濟全年的判斷和分析要抓住幾個基本面，第一我們的目標到底會不會發(fā)生一些重大調(diào)整，我們能選擇的是U型和V型的走勢，不可能是L型的走勢，這是很重要的判斷。

    但是V型和U型之間很重要的分歧點在于一季度負增長，二季度會不會在目前大劑量的刺激政策和行政管控之下，順利的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，使我們的經(jīng)濟不僅能夠擺脫負增長的困局，而且使它的增長速度常態(tài)化。

    大家看到最近的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，大型企業(yè)達到90%，中小企業(yè)達到60%，個體工商戶目前可能是20%、30%的水平，我們目前整個產(chǎn)能利用狀況可能在40%-50%，最近大家會看到有些參數(shù)超過大家的預(yù)期，是一些喜訊，比如用電量出現(xiàn)正增長，是不是就表示生產(chǎn)常態(tài)化了？不對，因為1-2月份用電量是負8.2%，現(xiàn)在剛開始正增長，能不能恢復(fù)到正常的6-7%的增長速度，可能要打問號。

    第二，在供給恢復(fù)之后，會不會面臨急劇的需求沖擊。這個沖擊，第一個世界經(jīng)濟停擺，導(dǎo)致我們兩頭在外的供應(yīng)鏈出現(xiàn)斷裂，會不會使我們在二季度整個的生產(chǎn)運行體系無法恢復(fù)到常態(tài)。

    第二，在疫情沖擊之后，我們原來所估計的一些延遲性的需求，會不會報復(fù)性的反彈，從而恢復(fù)生產(chǎn)體系內(nèi)身自我循環(huán)的推動力。

    如果這兩個問題得出的答案是肯定的，我們會看到有可能二季度還在比較低迷的狀態(tài)，三季度四季度才會在世界經(jīng)濟也有所緩和，內(nèi)部的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，整個的進展也開始比較圓滿，內(nèi)伸動力開始全面發(fā)力，刺激性政策全面到位，這三重因素作用下出現(xiàn)一個超級反彈，增長速度到9%、10%的水平。

    因此我們會看到，它不是一個簡單的不對稱的V型反彈，而是一個U型反彈，所以這個來講，對于我們投資實際選擇，經(jīng)濟底部的判斷非常重要。

    我們經(jīng)常在理論上提供的一種參照系是疫情對于經(jīng)濟的沖擊一般不會引起趨勢性的偏離和潛在增長速度系統(tǒng)性的偏離，我們經(jīng)常在疫情經(jīng)濟學(xué)里引用的是“女巫詛咒效應(yīng)”，就好像女巫施了魔咒，經(jīng)濟休克了，疫情一解除就蘇醒了，身體各個機能又恢復(fù)正常了，因此疫情一消失，各種恐慌一遠去，經(jīng)濟體又會恢復(fù)到原來的狀態(tài)，對內(nèi)伸性經(jīng)濟危機帶來的沖擊不一樣，但是一定要注意的事情，這種疫情沖擊會不會轉(zhuǎn)換成中期的沖擊和趨勢性變化，我們要注意的，第一，企業(yè)破產(chǎn)多不多，勞動力，家庭的困難，會不會帶來過度的供給損失。

    第二，救助是不是會過度，導(dǎo)致債務(wù)率上升太快。

    第三，產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的斷裂是不是導(dǎo)致整個供應(yīng)鏈體系發(fā)生一些飄移。由于貿(mào)易摩擦和全球疫情、世界保護主義的疊加，會不會使供應(yīng)鏈發(fā)生變化。

    第四，私人投資能不能有所改變。

    第五，我們能不能抓住戰(zhàn)疫危機的窗口期進行改革，恢復(fù)大家的預(yù)期和信心。

    對于中國這種生產(chǎn)能力，市場潛力很大的國家，疫情恰恰是一種戰(zhàn)略性機遇，它能夠很好地應(yīng)付這種沖擊，使她的恢復(fù)能力和防沖擊能力顯示出來，在未來的全球布局里，迎來一些戰(zhàn)略性的機遇，這是我們要思考的。

    最近我們的國民經(jīng)濟運行恢復(fù)速度比較快，歐美一些國家沒有這種強大的管控能力，可能會導(dǎo)致在疫情之后的恢復(fù)成本比我們還要高。

    更重要的，我們目前的政策對沖與西方不一樣，它的力度實際上是非常之大的，最近很多人在質(zhì)疑我們的對沖政策力度太小，應(yīng)該更猛一點點，但是這里面一定記住，中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，中國疫情的管控和經(jīng)濟停擺的狀況與西方是不一樣的，他的政策解決模式也不一樣，這是我們要認識到的。

    更重要的一個，我們主打的刺激政策還沒有完全推出，我們目前依然在2月份全面進行疫情管控的基礎(chǔ)上，現(xiàn)在只是到了一個復(fù)工復(fù)產(chǎn)的階段，而沒有到全面進行保增長和最后的保目標的階段。

    因此，不是大家看到的我們的政策少，而是我們現(xiàn)在政策很多，各個部門、各個地方也在出臺很多政策。最近我們也在提，政策紛紛要表態(tài)自己的主動性和積極性，最后導(dǎo)致疊加效應(yīng)又很麻煩，秩序很亂。所以建議后期的刺激政策，要加強頂層設(shè)計。

    現(xiàn)在有點零碎，給經(jīng)濟主體和社會主體的調(diào)整刺激力度不夠，我們花了很多錢，使了很多勁，但是這個使勁的方式是不是能夠形成有效的合力，這是我們要關(guān)注的。

    但是我們對于全面的關(guān)注點要注意幾個不確定性：

    第一，新冠肺炎本身的不確定性，特別是二次失控是要高度關(guān)注的。

    第二，世界性蔓延的軌跡以及世界各國疫情控制模式的變化，以及這些控制模式的變化對于經(jīng)濟總需求，世界產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的沖擊。我們最近老呼吁不要簡單把目標盯在華爾街美國金融系統(tǒng)的變化，而是從世界角度把握來認識這一次外部環(huán)境對中國的經(jīng)濟沖擊。

    第三，我們的宏觀經(jīng)濟政策，如何從這種疫情救助向疫后刺激快速過渡，積極的財政更加積極到何種程度，這是兩會必須要出臺安排的，特別是財政赤字怎么安排，專項債怎么安排，貨幣決策如何進行配合、進行定位。

    第四，我們前期消費需求會不會延遲滯后，我們的投資延遲會不會大規(guī)模的爆發(fā)，這個大規(guī)模的爆發(fā)我們預(yù)計政府性的爆發(fā)，私人性的爆發(fā)不一定那么如愿。

    今年具有超級的不確定性，雖然我們目前度過了經(jīng)濟停擺的最低迷的狀態(tài)，但是從經(jīng)濟運行，特別是市場化經(jīng)濟運行最艱難的時刻還沒有出來，疫情對經(jīng)濟循環(huán)系統(tǒng)的沖擊在二季度才會逐漸顯示。

    第五，中國的目標組合會不斷根據(jù)我們的階段性目標的達成來向后疊加，最終的保增長，保目標的一種安排會出現(xiàn)的，因此，我們政策刺激的力度會比我們很多市場主體所認識的力度要強。

    因為從目前來看，我們對世界經(jīng)濟疫情的沖擊已經(jīng)上升到一個戰(zhàn)略高度，我們不僅僅要應(yīng)對疫情阻擊戰(zhàn)，還要應(yīng)對經(jīng)濟保衛(wèi)戰(zhàn)，更要維護我們在整個世界供應(yīng)鏈的優(yōu)勢地位，這樣幾個戰(zhàn)略目標疊加在一起就決定了今年的整個政策定位以及相應(yīng)的V型反轉(zhuǎn)或者U型反轉(zhuǎn)的力度，比大家想像的要大。

    END