建筑裝飾行業(yè)：政策再度加碼提供加杠桿空間 基建投資有望加速落地-國常會降低部分基礎設施項目最低資本金比

    事件：11 月13 日國常會決定：1）降低部分基礎設施項目最低資本金比例。將港口、沿海及內河航運項目資本金最低比例由25%降至20%。對補短板的公路、鐵路、城建、物流、生態(tài)環(huán)保、社會民生等方面基礎設施項目，在投資回報機制明確、收益可靠、風險可控前提下，可適當降低資本金最低比例，下調幅度不超過5 個百分點；2）基礎設施領域和其他國家鼓勵發(fā)展的行業(yè)項目，可通過發(fā)行權益型、股權類金融工具籌措資本金，但不得超過項目資本金總額的50%。地方政府可統(tǒng)籌使用財政資金籌集項目資本金；3）項目借貸資金和不合規(guī)的股東借款、“名股實債”等不得作為項目資本金，籌措資本金不得違規(guī)增加地方政府隱性債務，不得違反國有企業(yè)資產負債率相關要求，不得拖欠工程款? 政策再度加碼提振基建投資。回顧歷史周期，上一次調整項目資本金比例在2015 年9 月，經濟下行壓力增大進入6%時代，國家實施積極的財政政策配套寬松的貨幣政策穩(wěn)增長。

    本輪自2017 年全面開啟降杠桿運動后，疊加外部環(huán)境不確定性增強，經濟壓力不斷增大，18 年7 月政策轉向提出加大基礎設施補短板，同時表示去杠桿取得階段性成效，19 年6月以來逆周期調節(jié)持續(xù)加碼，繼專項債可作為資本金、可提前下達額度后，本次下調部分基礎設施項目最低資本金比例，港口等項目降至20%，補短板等項目預計最多可降低至15%，部分領域可發(fā)行權益類金融工具籌措資本金，我們認為給予了地方政府、企業(yè)適度的加杠桿空間，有助于促進重大項目盡快落實，從而在短期內有效提振投資穩(wěn)增長。

    保守從項目具有收益保障的角度估算，預計可撬動3415-4553 億增量資金。根據(jù)財政部PPP 管理庫19 年三季報，使用者付費、可行性缺口補助、政府付費項目投資額比例分別為9.4%/66.8%/23.9%，據(jù)此我們假設具有收益保障的項目占比約9.4%，2018 年基建投資完成額（不含電力）約14.5 萬億，則可撬動增量資金范圍3415-4553 億元（14.5 萬億*9.4%*5%/（20%或者15%））。

    假設內河、沿海、公路、鐵路、生態(tài)環(huán)保項目均可實現(xiàn)資本金比例下調5%，預計可撬動1.19 萬億增量資金。2018 年內河、沿海建設投資1191 億元，公路、鐵路和生態(tài)環(huán)保合計完成投資3.48 萬億，假設所有項目均可進行資本金比例下調5%，則內河、沿海建設投資可撬動增量298 億元（1191 億*5%/20%）, 公路、鐵路和生態(tài)環(huán)保領域可撬動增量1.16萬億（3.48 萬億*5%/15%），兩部分合計約為1.19 萬億。

    估值+持倉雙底部區(qū)域，基本面持續(xù)改善，有望迎來估值修復。根據(jù)歷史復盤，基建股投資時鐘主要體現(xiàn)為估值變化，隨著經濟壓力顯現(xiàn)，政策刺激頻繁出臺，基本面持續(xù)驗證，9 月基建投資回升勢頭良好，同時信貸總量、結構的優(yōu)化也實現(xiàn)了金融數(shù)據(jù)的驗證，將進一步對未來基建投資形成良好的融資支持，疊加去年同期低基數(shù)效應，預計四季度基建投資、建筑企業(yè)微觀業(yè)績均有望獲得進一步改善。板塊當前估值水平約8 倍PE，處于歷史絕對底部，19Q3 公募基金基建板塊持股市值占比僅0.17%，較Q2 小幅提升0.05 個百分點，但仍位于10 年以來歷史底部區(qū)域，行業(yè)有望迎來估值修復。

    投資建議：1）鐵公機等國家重點支持項目有望受益專項債提前下達額度、作為資本金模式使用、降低資本金比例等政策，推薦大型基建央企，葛洲壩、中國中鐵、中國交建、中國建筑等；2）區(qū)域基建是今年布局的重點，重大項目多，收益情況較好，財政實力強，尤其是長三角經濟發(fā)達區(qū)域，有數(shù)據(jù)驗證、有主題催化，推薦上海建工、華建集團、隧道股份等；3）看好設計，基建產業(yè)鏈前端設計類企業(yè)率先受益行業(yè)回暖，且業(yè)績確定性較強，具備低估值+高彈性特點，推薦蘇交科、中設集團等。