紡織服裝2024年報(bào)25一季報(bào)總結(jié)：消費(fèi)穩(wěn)中求變 制造靜觀其變

板塊總結(jié)：紡織制造延續(xù)景氣，服裝家紡增長(zhǎng)放緩。1）2024年：紡織制造板塊受益于下游庫(kù)存優(yōu)化和訂單反彈，收入同比+13.7%，毛利率提升1.5pct至16.2%，產(chǎn)能利用率改善驅(qū)動(dòng)盈利修復(fù)。服裝家紡板塊受消費(fèi)疲軟和剛性費(fèi)用拖累，收入增速放緩至1.0%，凈利率大幅下滑4.6pct至2.3%。2）季度趨勢(shì)：2024Q4：紡織制造收入維持雙位數(shù)增長(zhǎng)（+14.1%），服裝家紡收入降幅收窄（-1.1%）；2025Q1：紡織制造增速放緩但仍穩(wěn)健（+8.2%），服裝家紡春裝銷(xiāo)售承壓（收入-5.1%）但盈利邊際改善。3）重點(diǎn)公司：制造龍頭（如華利、申洲）訂單飽滿(mǎn)，盈利更佳；服裝品牌中運(yùn)動(dòng)賽道相對(duì)韌性較強(qiáng)，休閑服飾普遍承壓。

運(yùn)動(dòng)服飾：行業(yè)維持增長(zhǎng)景氣度，品牌分化明顯。1）業(yè)績(jī)總結(jié)：收入增長(zhǎng)韌性強(qiáng)：安踏（+13.6%）、特步（+6.5%）、361度（+19.6%）領(lǐng)跑，李寧（+3.9%）增速相對(duì)較慢；盈利改善：安踏核心凈利率+0.4pct至16.8%，李寧、特步毛利率+1.0pct，李寧凈利率下滑主要因營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支增加，特步剝離KP減虧；361度盈利穩(wěn)定。2）運(yùn)營(yíng)分析：庫(kù)存折扣維持穩(wěn)定，門(mén)店著重運(yùn)營(yíng)優(yōu)化，2024下半年開(kāi)店放緩或閉店調(diào)整，2025細(xì)分品牌開(kāi)店持續(xù)。流水增長(zhǎng)方面略低于收入，線上優(yōu)于線下。3）增長(zhǎng)趨勢(shì)：線上分品類(lèi)看，專(zhuān)業(yè)跑鞋、運(yùn)動(dòng)時(shí)尚、戶(hù)外為主要增長(zhǎng)熱點(diǎn)；國(guó)產(chǎn)品牌在專(zhuān)業(yè)品類(lèi)上具備質(zhì)價(jià)比優(yōu)勢(shì)，運(yùn)動(dòng)時(shí)尚國(guó)際品牌話(huà)語(yǔ)權(quán)較高；分平臺(tái)看抖音增長(zhǎng)仍具優(yōu)勢(shì)。

休閑家紡：需求總體承壓，新業(yè)態(tài)、新消費(fèi)增長(zhǎng)領(lǐng)先。1）業(yè)績(jī)總結(jié)：收入增長(zhǎng)總體放緩，比音勒芬、森馬服飾、穩(wěn)健醫(yī)療收入分別+13.3%/7.1%/9.6%逆勢(shì)增長(zhǎng)；負(fù)經(jīng)營(yíng)杠桿導(dǎo)致凈利率普遍下滑，僅穩(wěn)健醫(yī)療（凈利率+0.7pct）等少數(shù)改善。大部分公司提升分紅水平，現(xiàn)金流充裕。2）運(yùn)營(yíng)分析：線上普遍好于線下，直營(yíng)普遍好于加盟；線下客流、店效普遍下滑，同時(shí)各品牌優(yōu)化低效店鋪，尤其加盟店鋪調(diào)整較多，較多品牌電商也凈減少；部分公司呈凈開(kāi)店、線下收入相對(duì)穩(wěn)?。恍蓍e服飾普遍電商收入好于線下，家紡品牌本身電商滲透率較高，電商增速放緩。3）增長(zhǎng)趨勢(shì)：2025年以來(lái)家紡品牌線上表現(xiàn)優(yōu)異，休閑服飾品牌表現(xiàn)分化，哈吉斯、全棉時(shí)代等品牌線上保持高增；海瀾之家京東奧萊新零售模式打開(kāi)增長(zhǎng)空間。

代工制造：訂單量增驅(qū)動(dòng)高景氣，訂單飽滿(mǎn)盈利強(qiáng)的公司韌性更佳。1）業(yè)績(jī)總結(jié)：2024年紡織制造行業(yè)受益于下游去庫(kù)周期結(jié)束及訂單恢復(fù)常態(tài)化，訂單量大幅回升帶動(dòng)收入普遍雙位數(shù)增長(zhǎng)，產(chǎn)能利用率提升帶動(dòng)盈利向上。大部分公司保持積極的產(chǎn)能擴(kuò)張，資本開(kāi)支同比增加較多，華利集團(tuán)/裕元集團(tuán)/申洲國(guó)際幾大代工龍頭資本開(kāi)支均在15億元以上。2）關(guān)稅影響：自上而下篩選，美國(guó)收入貢獻(xiàn)低、凈利率高的公司；自下而上篩選，產(chǎn)能供不應(yīng)求的公司；產(chǎn)能占比來(lái)看，代工制造企業(yè)產(chǎn)能集中在東南亞地區(qū)。3）近況跟蹤：代工臺(tái)企4月基本維持一季度趨勢(shì)未受關(guān)稅政策影響，管理層對(duì)二季度預(yù)期樂(lè)觀；國(guó)際品牌迅銷(xiāo)和阿迪近期均表示暫未因關(guān)稅主動(dòng)提價(jià)，利潤(rùn)率影響有限。

紡織材料：外銷(xiāo)訂單增長(zhǎng)帶動(dòng)收入，利潤(rùn)彈性較大。1）業(yè)績(jī)總結(jié)：上游材料供應(yīng)商同樣受益于下游品牌補(bǔ)庫(kù)需求，訂單增長(zhǎng)普遍較好。其中臺(tái)華新材受益于錦綸下游防曬服、戶(hù)外服需求高景氣，收入增速最快接近40%；上游制造企業(yè)利潤(rùn)彈性較大，伴隨訂單增加、產(chǎn)效提升，毛利率修復(fù)帶動(dòng)利潤(rùn)反彈顯著。資本開(kāi)支普遍縮減，僅南山智尚/新澳股份/偉星股份資本開(kāi)支同比增長(zhǎng)雙位數(shù)以上。

2）業(yè)績(jī)拆分：紡織材料企業(yè)境內(nèi)外收入占比有差異，偉星、臺(tái)華、新澳、天虹以?xún)?nèi)銷(xiāo)為主，魯泰、百隆以外銷(xiāo)為主。2024年外銷(xiāo)增速普遍好于內(nèi)銷(xiāo)，主要受益于國(guó)際消費(fèi)相對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)增長(zhǎng)韌性更強(qiáng)、國(guó)際品牌去庫(kù)完成開(kāi)始補(bǔ)庫(kù)、以及部分企業(yè)本身境外占比較低仍處于客戶(hù)開(kāi)拓階段。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不及預(yù)期，產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，供應(yīng)商下游客戶(hù)庫(kù)存惡化，關(guān)稅政策不確定性，國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

知前沿，問(wèn)智研。智研咨詢(xún)是中國(guó)一流產(chǎn)業(yè)咨詢(xún)機(jī)構(gòu)，十?dāng)?shù)年持續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)研究領(lǐng)域，提供深度產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告、商業(yè)計(jì)劃書(shū)、可行性研究報(bào)告及定制服務(wù)等一站式產(chǎn)業(yè)咨詢(xún)服務(wù)。專(zhuān)業(yè)的角度、品質(zhì)化的服務(wù)、敏銳的市場(chǎng)洞察力，專(zhuān)注于提供完善的產(chǎn)業(yè)解決方案，為您的投資決策賦能。

轉(zhuǎn)自國(guó)信證券股份有限公司 研究員：丁詩(shī)潔/劉佳琪